王雍君（作者為中央財經(jīng)大學(xué)教授、博士生導(dǎo)師、政府預(yù)算研究中心主任）

2017年《政府工作報告》強(qiáng)調(diào)要繼續(xù)“規(guī)范地方政府舉債行為”、“筑牢金融風(fēng)險‘防火墻’”和“守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險的底線”；預(yù)算報告也承諾“高度重視和防范地方政府債務(wù)風(fēng)險”。然而，地方財政風(fēng)險的金融化傳遞與擴(kuò)散及其累積風(fēng)險，亟須引起高度警惕。

財政風(fēng)險與金融風(fēng)險是如何傳遞與擴(kuò)散的？

財政風(fēng)險的金融化傳遞與擴(kuò)散由來已久，早期產(chǎn)生于兩大背景：迅速發(fā)展的金融產(chǎn)品與工具創(chuàng)新，地方政府旺盛的融資與投資需求（通過投融資平臺實(shí)施）。在此背景下，地方財政風(fēng)險逐步從商業(yè)銀行蔓延到其他金融實(shí)體，包括證券公司、保險公司和基金公司?；趯ν顿Y安全性、收益性以及規(guī)避相關(guān)規(guī)制的考量，這些金融實(shí)體通常會積極主動參與到地方政府融資的熱潮中來，主要融資方式包括平臺貸款、平臺信托、平臺同業(yè)渠道融資（同業(yè)金融產(chǎn)品）和“影子銀行”。

2014年以來，隨著一系列新規(guī)的頒布與實(shí)施，情況有所好轉(zhuǎn)：非規(guī)范、非正式的高風(fēng)險融資得到遏制。這主要得益于《關(guān)于地方平臺在建項(xiàng)目后續(xù)融資》、《關(guān)于地方債務(wù)規(guī)范管理》等新規(guī)的發(fā)布與實(shí)施。其中，最重要的包括優(yōu)先推廣PPP模式，確需政府承擔(dān)的債務(wù)，再由地方政府發(fā)行一般債券、專項(xiàng)債券，城投行業(yè)轉(zhuǎn)型，債務(wù)限額管理，剝離平臺的政府融資職能，平臺不得新增政府性債務(wù)以及嚴(yán)格擔(dān)保控制。

這些旨在強(qiáng)化規(guī)范管理的努力取得了一些成效，但新問題也隨之出現(xiàn)：兩類新的財政風(fēng)險的金融化傳遞與擴(kuò)散機(jī)制出現(xiàn)了，且兩者都巧妙地繞開了現(xiàn)行政策規(guī)定并且具有高度隱性化特征。

當(dāng)前存在的財政風(fēng)險的金融化傳遞與擴(kuò)散機(jī)制有以下兩種。

第一種傳遞與擴(kuò)散機(jī)制可描述為“蝦米釣魚”。比如，某地方政府（財政）出資1億元，成立承擔(dān)政府融資職能的實(shí)體（稱為“地方政府控制企業(yè)”）A，假設(shè)按照2∶1的負(fù)債/權(quán)益倍數(shù)———相當(dāng)于資產(chǎn)負(fù)債率為67%（很常見），融資（發(fā)債或借款）2億元；之后將其中的1億元收回（給財政），另外的1億元轉(zhuǎn)移給承擔(dān)政府投資職能的實(shí)體B，用于基礎(chǔ)設(shè)施、市政建設(shè)和其他領(lǐng)域的投資。

第一輪循環(huán)至此結(jié)束，這里沒有違反任何現(xiàn)行規(guī)定，包括政府債券發(fā)行的規(guī)則與程序。

第二輪循環(huán)繼續(xù)啟動：該地方政府運(yùn)用收回的1億元資金再向A注資1億元，賬面持有的權(quán)益總額因而增至2億元，繼續(xù)按照2∶1負(fù)債/權(quán)益倍數(shù)新增融資2億元；然后再收回1億元，其余的1億元轉(zhuǎn)移給B用于地方政府投資。至此，總的融資額為4億元：在政府實(shí)際出資只有1億元的情況下融資4億元。換言之，平臺名義負(fù)債/權(quán)益比率為2∶1，實(shí)際負(fù)債/權(quán)益比率為4∶1———典型的“蝦米釣魚”。

循環(huán)還可繼續(xù)演繹下去。這是一個財政風(fēng)險無限放大化的過程，但大部分風(fēng)險都會傳遞給金融實(shí)體，因?yàn)樗鼈儾攀堑胤絺鶆?wù)的主要購買者，尤其是商業(yè)銀行。這個隱秘的、本質(zhì)上相當(dāng)于“龐氏騙局”的游戲，一旦出現(xiàn)無力清償，很快將無以為繼，如同多米諾骨牌效應(yīng)一樣轟然倒塌。

第二種傳遞與擴(kuò)散機(jī)制源于時下的PPP浪潮形成的隱性財政義務(wù)。在平臺融資職能剝離后，鼓勵地方政府采用PPP模式的政策方向值得肯定，但最重要的前提條件是必須得到滿足：充分評估每個及合并的PPP項(xiàng)目隱含的未來財政義務(wù)。

目前的評估機(jī)制非常不充分：隱含義務(wù)未出現(xiàn)在現(xiàn)行政府會計(jì)與財政報告機(jī)制中，無論預(yù)算報告、決算報告還是財務(wù)報告，后者包括資產(chǎn)負(fù)債表和量化的財政風(fēng)險報表。事實(shí)上，絕大多數(shù)地方政府仍未啟動正式的財務(wù)報告機(jī)制。結(jié)果，“PPP財政義務(wù)”在很大程度上成為一筆糊涂賬。

由于多數(shù)PPP的融資來自于商業(yè)銀行和其他金融實(shí)體，一旦地方政府出現(xiàn)無力清償財政義務(wù)的情形，財政風(fēng)險便會立即呈現(xiàn)在金融系統(tǒng)中，形成財政風(fēng)險的金融化傳遞與擴(kuò)散的另一個渠道。

為防范財政風(fēng)險與金融風(fēng)險的傳遞，應(yīng)采取以下三項(xiàng)關(guān)鍵性行動。

首先，地方政府應(yīng)被強(qiáng)制要求定期披露合并財務(wù)報告。許多地方政府控制著多家A、B類實(shí)體，在沒有要求合并報表的情況下，任何一家實(shí)體的財務(wù)報表看著都正常，但一旦要求其提供合并報表，作為一個整體的地方政府的真實(shí)財務(wù)問題就有可能暴露出來。因此，沒有比要求合并報表更為有效的技術(shù)工具了。

其次，“政府性債務(wù)”與“政府性（財政）義務(wù)”應(yīng)明確區(qū)分開來，無論在概念上還是在制度建構(gòu)上。單獨(dú)的“地方債務(wù)管理制度”并不充分，需要有“地方財政義務(wù)管理制度”，后者甚至更為重要。片面重視債務(wù)，忽視甚至漠視義務(wù)，將導(dǎo)致真實(shí)的財政風(fēng)險水平被系統(tǒng)和持久地低估，金融風(fēng)險也是如此。

再次，有必要建立財政義務(wù)雙重評估體制———銀行評估和政府評估。兩類評估應(yīng)進(jìn)行對照，確認(rèn)差異，爭取共識。評估期間應(yīng)至少涵蓋未來3到5年。一并需要評估的還有“全口徑現(xiàn)金流”：可實(shí)際用于清償?shù)狡谪斦x務(wù)與到期債務(wù)的現(xiàn)金流。評估應(yīng)包括所有具有約束力、招致未來財政義務(wù)的政府性承諾事項(xiàng)：從PPP項(xiàng)目開始逐步擴(kuò)展到其他領(lǐng)域，包括擔(dān)保。為使評估機(jī)制真正有效，評估文件應(yīng)作為預(yù)算文件的一部分呈遞審查。財務(wù)報告亦應(yīng)如此，包括合并的地方政府平衡表。