中國(guó)公司在海外并購(gòu)中日趨成熟，融資策略得到了多樣化的選擇和綜合應(yīng)用。

    實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略,參與全球市場(chǎng)的資源配置,尋求競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),已經(jīng)成為中國(guó)企業(yè)的必然選擇。根據(jù)普華永道今年1月底發(fā)布的《2012年中國(guó)企業(yè)并購(gòu)回顧與2013年前瞻》報(bào)告,中國(guó)大陸企業(yè)近五年來(lái)海外并購(gòu)規(guī)模急劇擴(kuò)大,并有明顯上升趨勢(shì)。2012年,中國(guó)大陸企業(yè)海外并購(gòu)活動(dòng)披露金額比2011年增加了54%,達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的652億美元。

    然而,中國(guó)企業(yè)的海外并購(gòu)的成功,很大程度上取決于是否有通暢的融資渠道、最小的資本成本和融資風(fēng)險(xiǎn),以及優(yōu)化的融資方式。本文將就我國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)中的融資策略進(jìn)行探討。

    海外并購(gòu)融資的支付方式

    企業(yè)海外并購(gòu)融資的需求在很大程度上取決于以何種支付手段來(lái)完成并購(gòu)交易,通常有現(xiàn)金并購(gòu)、換股并購(gòu)及混合并購(gòu)等多種支付方式。

    現(xiàn)金并購(gòu)支付方式,是并購(gòu)企業(yè)以一定數(shù)額的現(xiàn)金,向目標(biāo)企業(yè)的股東作出支付。可以迅速完成并購(gòu)過(guò)程,避免并購(gòu)企業(yè)的股權(quán)稀釋和控制權(quán)轉(zhuǎn)移,有利于并購(gòu)后企業(yè)的重組和整合。但其缺陷在于,并購(gòu)規(guī)模要受企業(yè)即時(shí)付現(xiàn)能力的限制,造成現(xiàn)金流緊張,通常必須要靠負(fù)債或發(fā)行新股來(lái)募集現(xiàn)金。在跨國(guó)并購(gòu)中,并購(gòu)企業(yè)還會(huì)面臨貨幣的可兌換性風(fēng)險(xiǎn)及匯率風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于目標(biāo)企業(yè)股東而言,現(xiàn)金支付的標(biāo)的價(jià)值明確,但無(wú)法繼續(xù)分享并購(gòu)后企業(yè)的權(quán)益。

    換股并購(gòu)支付方式,是并購(gòu)企業(yè)通過(guò)發(fā)行股票,并按一定的換股比例交換目標(biāo)企業(yè)股東持有的股票,從而獲取目標(biāo)企業(yè)的財(cái)產(chǎn)權(quán)或控制權(quán)。它不受現(xiàn)金支付能力的限制,交易規(guī)模相對(duì)較大。但換股并購(gòu)使并購(gòu)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化,稀釋了老股東對(duì)企業(yè)的控制權(quán),每股收益及每股凈資產(chǎn)也會(huì)由此攤薄。對(duì)目標(biāo)企業(yè)股東來(lái)說(shuō),可以繼續(xù)維持對(duì)企業(yè)的投資,并推遲納稅,但所獲股價(jià)不確定。

    混合并購(gòu)支付方式,是并購(gòu)企業(yè)利用多種支付工具,如現(xiàn)金、股票、認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)換債券等組合向目標(biāo)企業(yè)的股東作出支付。可以減少單純現(xiàn)金并購(gòu)或換股并購(gòu)支付方式的不利,以迎合目標(biāo)企業(yè)股東的需求。

    海外并購(gòu)融資的途徑

    目前,海外并購(gòu)的融資途徑主要有以下四種：

    一是企業(yè)留存收益。

    利用企業(yè)留存收益可能是最為便捷的融資途徑,尤其是在企業(yè)對(duì)國(guó)際金融市場(chǎng)不熟悉,或存在著嚴(yán)重的信息不對(duì)稱時(shí)多為采用。其優(yōu)勢(shì)在于獲得資金的速度快,容易得到目標(biāo)公司股東和所在國(guó)家（地區(qū)）監(jiān)管部門的批準(zhǔn),但通常受限于金額較小的并購(gòu)交易,因?yàn)槿绻尜Y金較大時(shí)可能會(huì)影響自身經(jīng)營(yíng)的流動(dòng)性以及受到留存收益規(guī)模的限制。

    二是負(fù)債。

    負(fù)債是海外并購(gòu)企業(yè)融資的重要渠道。由于海外并購(gòu)金額巨大,需要通過(guò)引入多個(gè)銀行的銀團(tuán)貸款,也稱為辛迪加貸款。由獲準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)貸款業(yè)務(wù)的一家或數(shù)家銀行牽頭、多家銀行與非銀行金融機(jī)構(gòu)參加而組成,采用同一貸款協(xié)議,按商定的期限和條件向同一借款人提供融資貸款。在銀團(tuán)貸款中,借款的并購(gòu)企業(yè)除了支付利息之外,還要支付管理費(fèi)、參與費(fèi)和按未提取貸款金額一定百分比提取的承諾費(fèi)及稅金等。在歐洲中長(zhǎng)期信貸市場(chǎng)上,有時(shí)還需要借方的官方機(jī)構(gòu)或政府出面擔(dān)保。銀團(tuán)貸款金額大、期限長(zhǎng),貸款條件較優(yōu)惠。2008年3月我國(guó)華能公司并購(gòu)新加坡大士能源時(shí),就主要依賴于境外銀行和中國(guó)銀行提供的銀團(tuán)貸款共32.5億新元。

    較大規(guī)模的并購(gòu)還可以利用債券市場(chǎng),國(guó)際債券分為外國(guó)債券和歐洲債券。外國(guó)債券是指?jìng)鶆?wù)人在外國(guó)發(fā)行的,以發(fā)行地貨幣標(biāo)價(jià)的債券；歐洲債券是借款人在本國(guó)以外市場(chǎng)發(fā)行的,以第三國(guó)貨幣為面值的國(guó)際債券。歐洲債券并不是指在歐洲發(fā)行的債券,它并非局限于地理位置。

    三是出售現(xiàn)有資產(chǎn)。

    通過(guò)出售現(xiàn)有股權(quán)或資產(chǎn)也是并購(gòu)融資的方式之一,關(guān)鍵取決于資產(chǎn)銷售與并購(gòu)相匹配,而且,把公司資源更好地集中到最需要的地方。

    四是發(fā)行股票。

    隨著我國(guó)公司海外上市數(shù)量的增加,為運(yùn)用公司股票并購(gòu)海外公司創(chuàng)造了條件,也為海外并購(gòu)的進(jìn)一步擴(kuò)張?zhí)峁┝速Y金

    我國(guó)公司海外并購(gòu)融資策略的積極探索

    我國(guó)公司在海外并購(gòu)中日趨成熟,融資策略得到了多樣化的選擇和綜合應(yīng)用。下面僅舉幾例加以說(shuō)明：

    1、分階段融資戰(zhàn)略規(guī)劃,完善海外并購(gòu)的良性發(fā)展。最近,光明乳業(yè)發(fā)布公告稱,其收購(gòu)的新西蘭子公司新萊特已經(jīng)在新西蘭證券交易所申請(qǐng)上市發(fā)行新股,融資規(guī)模約3.6億元人民幣。光明乳業(yè)曾在2010年收購(gòu)了新萊特51%股份,據(jù)披露,收購(gòu)約需3.82億元人民幣現(xiàn)金,初期將以部分自有資金,部分銀行貸款方式解決。經(jīng)過(guò)3年多來(lái)的發(fā)展,光明乳業(yè)已經(jīng)完善了海外并購(gòu)項(xiàng)目的造血機(jī)能,并尋求到當(dāng)?shù)厝谫Y支持。

    2、民營(yíng)企業(yè)積極爭(zhēng)取地方政府扶植,拓寬并購(gòu)融資渠道。目前,我國(guó)民營(yíng)企業(yè)海外并購(gòu)表現(xiàn)突出,從并購(gòu)項(xiàng)目數(shù)量上超過(guò)了國(guó)企。例如,在中國(guó)汽車行業(yè),民企尚沒(méi)有足夠資金實(shí)力能進(jìn)行大規(guī)模的海外并購(gòu),但2010年吉利成功收購(gòu)沃爾沃,主要是其選擇獲得了政府的支持。通過(guò)生產(chǎn)線落戶上海、成都、大慶三地,吉利在地方政府支持下獲得了銀行貸款。

    3、多種融資方式的組合運(yùn)用。2004年,聯(lián)想集團(tuán)[微博]海外并購(gòu)IBM的PC業(yè)務(wù),交易金額達(dá)17.5億美元,通過(guò)從渣打銀行[微博]、巴黎銀行、荷蘭銀行以及工商銀行獲得了6億美元的銀團(tuán)貸款；向包括德克薩斯太平洋集團(tuán)等在內(nèi)的三家私募公司定向發(fā)行累積可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股和認(rèn)股權(quán)證的方式,獲得了3. 5億美元和27.3億港元等。通過(guò)負(fù)債融資和權(quán)益融資兩種形式,完成了海外并購(gòu)。

    4.創(chuàng)新籌資途徑的組合使用。2008年9月中聯(lián)重科控股CIFA60%的股份,所需要的5.11億歐元的資本來(lái)源全部是通過(guò)設(shè)在香港的特殊目的實(shí)體來(lái)完成的。一是與高盛等三家投資銀行共同投資方簽訂股權(quán)約定書(shū),獲得2.71億歐元,其中中聯(lián)重科只需支付1.626億歐元現(xiàn)金；二是得到包括意大利聯(lián)合圣保羅銀行在內(nèi)的銀團(tuán)貸款,金額共計(jì)2.4億歐元。從而在最大程度上回避了并購(gòu)失敗的風(fēng)險(xiǎn),同時(shí)大大降低了對(duì)中聯(lián)重科的業(yè)績(jī)和股票價(jià)格的負(fù)面影響。

    靈活審慎地優(yōu)化海外并購(gòu)融資

    1、積極防范海外并購(gòu)的匯率風(fēng)險(xiǎn)

    海外并購(gòu)公司選擇何種幣種并購(gòu)融資,必須以相應(yīng)的貨幣作出現(xiàn)金償還。選用目標(biāo)公司所在國(guó)幣種的主要優(yōu)點(diǎn),就在于可用當(dāng)?shù)刎泿攀杖雭?lái)償還當(dāng)?shù)刎泿诺呢?fù)債；以外匯的負(fù)債來(lái)對(duì)沖外匯的資產(chǎn),從而減少并購(gòu)的外匯風(fēng)險(xiǎn)。

    2、利用各國(guó)實(shí)際利率和稅率的差異

    外部負(fù)債應(yīng)該讓位于高稅率國(guó)家的經(jīng)營(yíng)實(shí)體來(lái)承擔(dān)。如果本國(guó)稅率小于海外并購(gòu)公司的所在國(guó)稅率時(shí),目標(biāo)公司負(fù)債稅屏蔽價(jià)值就要高于國(guó)內(nèi)并購(gòu)公司,這就可以盡量讓并購(gòu)后的目標(biāo)公司多負(fù)債,即使海外公司負(fù)債較高,也可由母公司向海外公司注入股權(quán)資金來(lái)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的。

    由于各國(guó)資本市場(chǎng)之間存在著不平衡,海外融資的資本成本可能不同于國(guó)內(nèi),這取決于各國(guó)資本市場(chǎng)的監(jiān)管程度、市場(chǎng)的流動(dòng)性、交易成本、利率市場(chǎng)化程度等。海外并購(gòu)融資應(yīng)關(guān)注這些差異,及時(shí)捕獲低成本的資金來(lái)源。

    3、充分信息披露有助于降低融資成本

    一項(xiàng)針對(duì)準(zhǔn)備去歐洲債券市場(chǎng)進(jìn)行海外并購(gòu)融資的調(diào)查表明,大多數(shù)公司在債券和股票發(fā)行前都致力于提高其財(cái)務(wù)信息披露的數(shù)量和質(zhì)量,因?yàn)橥顿Y銀行告誡他們,充分的信息披露可以降低融資成本和使證券發(fā)行成功。所以,融資公司主動(dòng)要求國(guó)際債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的債券評(píng)級(jí)已經(jīng)成為一種慣例。