銀行培訓(xùn)師陳毓慧老師推薦：主動(dòng)管理或指數(shù)化投資不應(yīng)作為基金的篩選標(biāo)準(zhǔn)。投資者較為穩(wěn)妥的方法應(yīng)當(dāng)是，從費(fèi)用最低廉的數(shù)只基金入手，考察長(zhǎng)期業(yè)績(jī)、基金公司品牌、管理團(tuán)隊(duì)、投資策略等關(guān)鍵信息，結(jié)合自身資產(chǎn)配置的需要，抓住其中最能賺錢的幾只。

在美國(guó)共同基金業(yè)，主動(dòng)型與指數(shù)型孰優(yōu)孰劣的爭(zhēng)論可謂經(jīng)年累月，但比較二者業(yè)績(jī)表現(xiàn)的文章卻少之又少。晨星最近關(guān)于這一論題的研究數(shù)據(jù)表明，良好的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)無關(guān)乎主動(dòng)型或被動(dòng)型，而在于費(fèi)用成本之高低。而且，需要特別強(qiáng)調(diào)的是，低費(fèi)率并不必然指向被動(dòng)型指數(shù)化投資。

一切讓數(shù)據(jù)說話

我們將所考察的基金按照資產(chǎn)大類分組，采用成功率指標(biāo)（successratio）來分別衡量主動(dòng)管理型股票基金與指數(shù)型基金跨五年期的業(yè)績(jī)變化水平。成功率指標(biāo)是指一定投資年限之后基金繼續(xù)存在運(yùn)作并能超越同類平均業(yè)績(jī)水準(zhǔn)的概率。美國(guó)每年都有不在少數(shù)的開放式基金由于業(yè)績(jī)太差被公司迅速清盤或合并，以期美化年報(bào)數(shù)據(jù)。而成功率指標(biāo)能夠消除生存偏差（survivorshipbias）效應(yīng)，并實(shí)現(xiàn)不同資產(chǎn)大類的基金間“蘋果對(duì)蘋果”的比較。

研究結(jié)果表明，從截至2010年12月31日過去五年的業(yè)績(jī)來看，被動(dòng)型基金的表現(xiàn)要略好于主動(dòng)管理型基金。美股基金中，39%的指數(shù)型基金成功存活并戰(zhàn)勝同類平均業(yè)績(jī)水平，主動(dòng)型的這一數(shù)據(jù)是34%。而海外股票基金中，主動(dòng)管理型基金以33%的成功率將指數(shù)型的18%甩出老遠(yuǎn)。究其原因，在于跟蹤EAFE指數(shù)的基金中新興市場(chǎng)股票的比重要遠(yuǎn)低于主動(dòng)管理型海外股票基金。混合型基金中，指數(shù)型完勝主動(dòng)管理型。盡管此類基金的數(shù)目是最少的——統(tǒng)計(jì)期間之初僅有52只，卻有高達(dá)62%的指數(shù)型混合基金成功存活并擊敗同類平均業(yè)績(jī)，主動(dòng)管理型混合基金的成功率僅32%。應(yīng)稅債券型基金仍是指數(shù)型基金略勝一籌的，主動(dòng)管理型債券基金的成功率為42%，指數(shù)型則以56%的水平勝出。毫無疑問，在2008年的次貸危機(jī)中，這些主動(dòng)管理型債券基金持有的政府債都遠(yuǎn)低于巴克萊全債指數(shù)水平，缺乏政府的背書支持，損失慘重。當(dāng)然，2009年市場(chǎng)回暖時(shí)主動(dòng)型債券基金凈值的回升幅度也更大、速度更快。

另外，數(shù)據(jù)表明，不論何種資產(chǎn)大類，五星評(píng)級(jí)的基金五年后的成功率明顯高于相應(yīng)的指數(shù)型或主動(dòng)管理型基金。2005年末獲得五星評(píng)級(jí)的美股基金五年后的2010年末的成功率為51%，海外股票基金約52%，混合型為69%，應(yīng)稅債券型則為63%，均高于指數(shù)型與主動(dòng)管理型的平均水平。

低費(fèi)率為王

我們認(rèn)為，以單個(gè)指標(biāo)為導(dǎo)向來挑選基金不是理性的投資行為，將收益率、風(fēng)險(xiǎn)程度、費(fèi)用等多項(xiàng)指標(biāo)有機(jī)結(jié)合起來進(jìn)行篩選，才能為投資者開列真正具有投資價(jià)值的基金名單。依據(jù)晨星美國(guó)分析師對(duì)基金費(fèi)率數(shù)據(jù)所作的測(cè)試，在所有考察期間內(nèi)（兩年、三年、四年、五年），所有資產(chǎn)大類中，低費(fèi)率基金全面戰(zhàn)勝高費(fèi)率基金。尤其長(zhǎng)期來看，費(fèi)率可以看作開放式基金長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的強(qiáng)力預(yù)測(cè)指標(biāo)。比如，2005年，費(fèi)率最低的20%美股基金中，截至2010年五年內(nèi)平均年化總收益率為3.35%，而費(fèi)率最高的20%美股基金的收益率平均為2.02%。其他各分類基金的數(shù)據(jù)對(duì)比都得到類似的結(jié)論。如果用成功率指標(biāo)來衡量，這一差距就更加明顯。因?yàn)閷?duì)比低費(fèi)率基金，高費(fèi)率基金的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)更傾向于走弱，以致被清盤或合并。同理，經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)（或傭金）調(diào)整過的收益率水平，也驗(yàn)證了我們的這一研究結(jié)果。

指數(shù)化投資的倡導(dǎo)者們?cè)诒容^主動(dòng)與被動(dòng)型基金時(shí)常常引用的論據(jù)中隱含著兩個(gè)假設(shè)：即將指數(shù)的累計(jì)收益當(dāng)做投資指數(shù)基金的總收益，并同時(shí)假定主動(dòng)管理基金的投資者承擔(dān)的是主動(dòng)型基金的平均費(fèi)率成本。這就意味著，指數(shù)基金投資者能夠神奇地以低于最低費(fèi)率的成本投資指數(shù)，而主動(dòng)管理型基金投資者總是分不清楚高費(fèi)率與低費(fèi)率。這顯然是對(duì)市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)和投資者智商的扭曲。

主動(dòng)管理或指數(shù)化投資不應(yīng)作為基金的篩選標(biāo)準(zhǔn)。投資者可能輕易忽略費(fèi)用偏低的主動(dòng)管理型基金，也可能落入指數(shù)基金的高費(fèi)用陷阱。較為穩(wěn)妥的方法應(yīng)當(dāng)是，從費(fèi)用最低廉的數(shù)只基金入手，考察長(zhǎng)期業(yè)績(jī)、基金公司品牌、管理團(tuán)隊(duì)、投資策略等關(guān)鍵信息，結(jié)合自身資產(chǎn)配置的需要，抓住其中最能賺錢的幾只。長(zhǎng)期投資期間內(nèi)，市場(chǎng)有起有落，基金經(jīng)理可能一時(shí)之間踏錯(cuò)節(jié)奏，可能轉(zhuǎn)而風(fēng)光無限，但費(fèi)用始終在累積，并不回頭。

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