一、股份回購(gòu)概念股市場(chǎng)表現(xiàn)較好

據(jù)中財(cái)網(wǎng)2013年07月29日消息：數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，截至7月28日，今年以來(lái)A股市場(chǎng)共有38家公司發(fā)布股票回購(gòu)公告。截至目前，15家公司完成回購(gòu)計(jì)劃，9家正在實(shí)施過(guò)程中，10家公司處于董事會(huì)預(yù)案階段，4家上市公司股東大會(huì)通過(guò)。

整體看，回購(gòu)概念股市場(chǎng)表現(xiàn)較好，今年以來(lái)累計(jì)實(shí)現(xiàn)上漲的公司有23家，占比60.53%。截至7月28日，科華恒盛上漲82.33%、中興通訊上漲59.38%、三泰電子上漲59.26%、捷順科技上漲55.48%、興民鋼圈上漲50.43%、上海家化上漲47.22%、日海通訊上漲45.67%、昆明制藥上漲40.99%、江南嘉捷上漲34.64%、康力電梯上漲31.83%、宇通客車(chē)上漲30.84%、美亞柏科上漲30.42%，以上個(gè)股年內(nèi)累計(jì)漲幅均超過(guò)30%，明細(xì)強(qiáng)于同期大盤(pán)指數(shù)。

二、法律法規(guī)由限制到鼓勵(lì)

中國(guó)現(xiàn)行法律法規(guī)對(duì)股票回購(gòu)多為原則性的規(guī)定，《公司法》對(duì)股份回購(gòu)的適用范圍做了嚴(yán)格限制，即股份公司只有在以下情況才能回購(gòu)本公司股份：減少公司注冊(cè)資本；與持有本公司股份的其他公司合并；將股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工；股東因?qū)蓶|大會(huì)作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司收購(gòu)其股份的。

就上市公司而言，在股份回購(gòu)時(shí)，除應(yīng)符合《公司法》規(guī)定外，還應(yīng)遵守《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《上海證券交易所股票上市規(guī)則》、《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》、《上市公司回購(gòu)社會(huì)公眾股份管理辦法》及《關(guān)于上市公司以集中競(jìng)價(jià)交易方式回購(gòu)股份的補(bǔ)充規(guī)定》等有關(guān)規(guī)定。

除股東要求回購(gòu)的情況，回購(gòu)股份需要股東大會(huì)的授權(quán)，對(duì)于上市公司回購(gòu)本公司股份，須經(jīng)出席股東大會(huì)的股東所持表決權(quán)三分之二以上通過(guò)的授權(quán)，對(duì)此《上市公司回購(gòu)社會(huì)公眾股份管理辦法》已經(jīng)有明確規(guī)定。

對(duì)于上市公司回購(gòu)本公司股份，根據(jù)《上市公司回購(gòu)社會(huì)公眾股份管理辦法》規(guī)定，可以采取以下方式之一進(jìn)行：證券交易所集中競(jìng)價(jià)交易方式；要約方式；中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他方式。

上海證券交易所2013年4月1日發(fā)布《上市公司以集中競(jìng)價(jià)交易方式回購(gòu)股份業(yè)務(wù)指引（2013年修訂）》，自發(fā)布之日起實(shí)施?！吨敢肥菍?duì)2008年《上市公司以集中競(jìng)價(jià)交易方式回購(gòu)股份業(yè)務(wù)指引（上證上字[2008]106號(hào)）》的修訂，旨在進(jìn)一步引導(dǎo)和規(guī)范上市公司以集中競(jìng)價(jià)交易方式回購(gòu)股份的行為，保護(hù)投資者和上市公司合法權(quán)益。

《指引》明確，上市公司符合7種情形之一且回購(gòu)股份不影響其持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的，上交所鼓勵(lì)其回購(gòu)股份。具體包括：

股價(jià)持續(xù)低于每股凈資產(chǎn)的；

經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量持續(xù)為正，或有大量閑置資金的；

資產(chǎn)負(fù)債率大幅低于行業(yè)平均水平的；

因?qū)嵤┲卮筚Y產(chǎn)重組后存在未彌補(bǔ)虧損，而長(zhǎng)期無(wú)法向股東進(jìn)行現(xiàn)金分紅的；

具有分紅能力但現(xiàn)金分紅水平較低的；

發(fā)行的A股、B股或H股股票市場(chǎng)定價(jià)存在較大差異，其中某類(lèi)股票股價(jià)偏低，未能合理反映公司價(jià)值的；

為適應(yīng)證券市場(chǎng)發(fā)展變化和保護(hù)投資者合法權(quán)益的需要而認(rèn)定的其他情形。

《指引》特別增加了鼓勵(lì)上市公司股份回購(gòu)的規(guī)定，并與上交所此前發(fā)布的《上市公司現(xiàn)金分紅指引》相呼應(yīng)，明確上市公司當(dāng)年實(shí)施股份回購(gòu)所支付的現(xiàn)金視同現(xiàn)金紅利，與該年度利潤(rùn)分配中的現(xiàn)金紅利合并計(jì)算。合并計(jì)算的當(dāng)年現(xiàn)金紅利總額與年度歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)之比不低于百分之五十，且與當(dāng)年歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)之比不低于同期中國(guó)人民銀行公布的一年期定期存款基準(zhǔn)利率的，上交所將對(duì)其采取激勵(lì)措施。例如，公司進(jìn)行再融資、并購(gòu)重組等事項(xiàng)的，上交所將在相關(guān)規(guī)則和職責(zé)范圍內(nèi)給予支持，再融資規(guī)模未超過(guò)前次股份回購(gòu)所支付的現(xiàn)金的，可以簡(jiǎn)化相關(guān)程序；在評(píng)獎(jiǎng)、考核等事項(xiàng)中酌情給予加分。

三、股份回購(gòu)作為一種資本運(yùn)營(yíng)手段和企業(yè)經(jīng)營(yíng)策略已被各國(guó)資本市場(chǎng)所廣泛采用。

股份回購(gòu)興起于20世紀(jì)70年代，由于美國(guó)政府對(duì)公司支付現(xiàn)金股利施加限制條款，致使許多公司采用股份回購(gòu)方式來(lái)替代現(xiàn)金股利政策。在這種背景下，股份回購(gòu)活動(dòng)在美國(guó)快速發(fā)展。由于股份回購(gòu)可以用作反收購(gòu)的重要工具；可以用來(lái)調(diào)整公司的資產(chǎn)負(fù)債率和凈資產(chǎn)收益率，減輕公司的經(jīng)營(yíng)壓力和樹(shù)立公司在資本市場(chǎng)上的良好形象；可以用來(lái)穩(wěn)定公司股價(jià)、抑制過(guò)度投機(jī)和建立員工持股計(jì)劃，所以它已成為西方股份公司在不同發(fā)展周期和外部環(huán)境下經(jīng)常運(yùn)用的一種主動(dòng)的公司理財(cái)工具。后來(lái),隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展與成熟,股份回購(gòu)的多種功能日益顯現(xiàn),于是作為一種資本運(yùn)營(yíng)手段和企業(yè)經(jīng)營(yíng)策略的股份回購(gòu)被各國(guó)所廣泛采用。

據(jù)統(tǒng)計(jì),早在1996年至2001年的五年期間,美國(guó)公司回購(gòu)了高達(dá)27000億美元的股份。在日本,2002年第一季度公司宣布回購(gòu)股份的金額已達(dá)48億日元,超過(guò)2000年和2001年兩年計(jì)劃回購(gòu)金額的總和。

四、是股票市值管理的最有效手段

對(duì)于上市公司來(lái)言，重要的是要認(rèn)識(shí)到股票市場(chǎng)對(duì)公司所起作用的本質(zhì)，即資本市場(chǎng)能夠?qū)具M(jìn)行準(zhǔn)確估值。公司的股價(jià)乘以流通中的股票數(shù)量，就是該公司的估值，也就是它的市值。如果一家公司的運(yùn)營(yíng)情況顯示出強(qiáng)勁的盈利能力和收益增長(zhǎng)，同時(shí)管理層給外界傳達(dá)出對(duì)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的信心和并作出合理承諾，那么投資者就能對(duì)這些因素和相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)做出恰當(dāng)準(zhǔn)確的判斷。所有這些都將通過(guò)公司的股價(jià)和整體估值呈現(xiàn)出來(lái)。

投資者關(guān)系管理是一門(mén)藝術(shù)，它將公司的發(fā)展歷程和投資計(jì)劃進(jìn)行定位和傳遞，決定了公司能否獲得公允價(jià)值。如果有些公司的股價(jià)市盈率低于同行水平，或者雖然市值不高，但是坐擁大量現(xiàn)金，那么就可以通過(guò)適當(dāng)?shù)臏贤▉?lái)證明公司的優(yōu)勢(shì)和增長(zhǎng)潛力，從而證明公司的價(jià)值被低估了。而對(duì)于那些高于行業(yè)平均市盈率以溢價(jià)成交的公司而言，溝通的重點(diǎn)就在于說(shuō)明公司將如何超過(guò)行業(yè)平均水平增長(zhǎng)及如何把握市場(chǎng)機(jī)會(huì)來(lái)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)戰(zhàn)略以維持并提高其目前估值。

如果公司與投資者之間的溝通沒(méi)能充分體現(xiàn)當(dāng)前估值和潛在的發(fā)展機(jī)會(huì)，就不會(huì)得到最高的估值，有效的投資者關(guān)系管理就是能借助一些方法和工具使溝通更有價(jià)值。

市值管理，是投資者關(guān)系管理的量化體現(xiàn)，是在政策法規(guī)允許的范圍內(nèi)，通過(guò)積極改善企業(yè)的非經(jīng)營(yíng)性“資產(chǎn)”部分，充分利用不同資本市場(chǎng)和投資者關(guān)系媒介等手段，全方位立體化地提高企業(yè)股票價(jià)格，讓價(jià)格充分體現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)部分“資產(chǎn)”和“效益”的價(jià)值，而不是操縱股價(jià)。

投資者，歸根結(jié)底還是希望能安全穩(wěn)妥地賺錢(qián)、賺更多的錢(qián)，因此，企業(yè)不光要考慮如何更好地賣(mài)出自己的產(chǎn)品或服務(wù)，更要思索如何能更好賣(mài)好自己、獲得投資者的認(rèn)可，否則一個(gè)失去融資功能的低股價(jià)企業(yè)是沒(méi)有任何掛牌上市意義的，如果一直維持低股價(jià)掛牌更是企業(yè)價(jià)值的不斷消耗過(guò)程，因?yàn)榫S持掛牌每年是需要一大筆成本費(fèi)用的。

如果一家公司認(rèn)可自己的股價(jià)，并且用真金白銀從市場(chǎng)上回購(gòu)股份將是公司進(jìn)行市值管理的最直接最有效的手段。

五、是公司財(cái)務(wù)管理水平的價(jià)值綜合體現(xiàn)

財(cái)務(wù)管理不是一門(mén)技術(shù)活，而是一門(mén)藝術(shù)，股份回購(gòu)是她的一支美妙樂(lè)章。

股份回購(gòu)是上市公司利用現(xiàn)金等方式，從股票市場(chǎng)上購(gòu)回本公司發(fā)行在外的一定數(shù)額的股票的行為。公司在股票回購(gòu)?fù)瓿珊罂梢詫⑺刭?gòu)的股票注銷(xiāo)。但是在大多數(shù)情況下，公司將回購(gòu)的股票作為“庫(kù)藏股”保留，不再屬于發(fā)行在外的股票，且不參與每股收益的計(jì)算和分配。庫(kù)藏股日后可移作他用，如在法律法規(guī)允許的范圍內(nèi)發(fā)行可轉(zhuǎn)債、雇員福利等，或者在需要資金時(shí)出售。

公司如果有多余的現(xiàn)金，現(xiàn)時(shí)又沒(méi)有十足的有利可圖的投資項(xiàng)目，一般會(huì)向股東分配現(xiàn)金股利。公司直接派發(fā)現(xiàn)金股利，股東不但沒(méi)有選擇權(quán)，甚至還要交一筆股息、紅利稅，而且還會(huì)增加公司未來(lái)的派現(xiàn)壓力。

如果此時(shí)公司變換一下思路：充分發(fā)揮財(cái)務(wù)人員的管理作用，經(jīng)過(guò)合理的測(cè)算與方案比較，再結(jié)合公司股票的市場(chǎng)表現(xiàn)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)有更好的回報(bào)公司股東的利潤(rùn)分配方式：那就是股份回購(gòu)！

股份回購(gòu)可以使流通在外的股票數(shù)量減少，從而減輕公司未來(lái)的分紅壓力，減少未來(lái)用于股利支付的現(xiàn)金支出，使得未來(lái)的每股利潤(rùn)和每股股利增加，每股市價(jià)也會(huì)隨之上升。股份回購(gòu)所帶來(lái)的資本利得實(shí)際效果應(yīng)該會(huì)等于或者大于發(fā)放現(xiàn)金股利情況下的紅利。同時(shí)在現(xiàn)時(shí)同等金額的現(xiàn)金支付（用于分紅或者股份回購(gòu)），從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看未來(lái)每年由于已經(jīng)回購(gòu)的股份不能參加未來(lái)的股利分配所減少的未來(lái)股利支付額的增加，可以增加公司未來(lái)的現(xiàn)金凈流量，而不是“一錘子買(mǎi)賣(mài)”。顯然用同等金額的現(xiàn)金回購(gòu)股份公司的利益從現(xiàn)金流上來(lái)看要優(yōu)于現(xiàn)金分紅。

舉例說(shuō)明一下：某公司現(xiàn)有流通股1億股，今年賺取了1億元的利潤(rùn)，那么該公司每股收益為1元。再假定該公司股票市價(jià)為2元。年終股東大會(huì)決定利潤(rùn)分配，第一個(gè)方案是直接分配現(xiàn)金紅利，即每股分配現(xiàn)金股利1元，個(gè)人股東扣除個(gè)人所得稅后實(shí)際分到0.8元，加上交易市場(chǎng)價(jià)格變成1元，個(gè)人股東實(shí)際是虧損狀態(tài)。

第二個(gè)方案：將利潤(rùn)1億元用于股份回購(gòu)，可以購(gòu)回5000萬(wàn)股，如果將這5000萬(wàn)股注銷(xiāo)的話(huà)，發(fā)行在外流通股的每股收益就是2元，在同等市盈率的情況下，該股票的市場(chǎng)價(jià)值將會(huì)得到成倍提升。

一個(gè)公司回購(gòu)股份將直接增加它的每股收益，雖然它的利潤(rùn)還是原來(lái)的利潤(rùn)并沒(méi)有增加，但是，股東們?cè)诔鍪鬯麄兊墓煞葜?，他們的?cái)富增加了，而且不需要為此繳納個(gè)人所得稅。這種分配方式應(yīng)當(dāng)是送給股東們的最好禮物！如果一家公司每年都進(jìn)行股份回購(gòu)，那么很可能這就是一家具有持續(xù)性競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)而且對(duì)公司股東極端負(fù)責(zé)任的公司，因?yàn)橹挥羞@樣的公司才有充裕的資金從事股份回購(gòu)。

從全體股東價(jià)值最大化角度應(yīng)當(dāng)鼓勵(lì)股份回購(gòu)。

六、洋河股份回購(gòu)方案引來(lái)不少質(zhì)疑及其警示作用

據(jù)新浪財(cái)經(jīng)報(bào)道：洋河股份回購(gòu)方案引來(lái)不少質(zhì)疑。

“回購(gòu)肯定算是個(gè)好事，但中國(guó)的投資者，在相對(duì)不成熟的市場(chǎng)環(huán)境下，在諸多歷史教訓(xùn)下，往往會(huì)多幾個(gè)心眼。

首先，洋河的回購(gòu)時(shí)機(jī)遭到了部分投資者的質(zhì)疑。因?yàn)?012年11月，就是洋河股份上市滿(mǎn)三年的期限，大股東的巨量限售股要被放出來(lái)了，解禁的市值約450億。從歷史上看，洋河股份限售股拋售的記錄還是比較多的，歷史上的減持累計(jì)金額有幾十億元，至少一部分高管、原始股東有著比較強(qiáng)的減持意愿。

因此，關(guān)于陰謀的質(zhì)疑就出現(xiàn)了，洋河這個(gè)時(shí)候推高股價(jià)，是不是為了減持做準(zhǔn)備，看起來(lái)維穩(wěn)股價(jià)，背地里為潛在的減持?！皟r(jià)”護(hù)航?！盎刭?gòu)+減持”這兩個(gè)事打個(gè)時(shí)間差或者同時(shí)進(jìn)行，上市公司的錢(qián)就很順暢的落到了限售股股東們的兜里。此前這么干的上市公司有過(guò)，比如健康元，曾經(jīng)一邊高呼公司價(jià)值被低估隨后推出回購(gòu)計(jì)劃，另一手卻擋不住大股東的減持。

另外，也有部分投資者認(rèn)為，洋河這這筆錢(qián)與其拿來(lái)買(mǎi)洋河的股票，不如分給投資者，由投資者自行決定該買(mǎi)哪家的股票。

此外，還有一些質(zhì)疑，跟傳統(tǒng)上對(duì)于中國(guó)上市公司回購(gòu)或增持行為的質(zhì)疑類(lèi)似，即不明確回購(gòu)金額的下限，只明確上限，不超過(guò)上一年度凈利潤(rùn)的20%，回購(gòu)100股也符合條件，而歷史上確實(shí)有上市公司玩過(guò)這種文字游戲，甚至是一些大國(guó)企。洋河股份會(huì)不會(huì)也這么玩，不好說(shuō)。”

以上質(zhì)疑并不是杞人憂(yōu)天，因?yàn)槲覀兊挠螒蚧A(chǔ)存在一些先天缺陷：一是股權(quán)都較集中，不像先進(jìn)發(fā)達(dá)市場(chǎng)那樣公司股權(quán)較分散，一般公司都有絕對(duì)控股的大股東，中小股東在上市公司股東會(huì)是弱勢(shì)群體，話(huà)語(yǔ)權(quán)不夠份量；二是大股東控制董事會(huì)，主要董事成員一般又都是公司經(jīng)營(yíng)班子主要成員直接參與公司經(jīng)營(yíng)管理，財(cái)務(wù)管控等，使大股東很容易成為利益分配的“優(yōu)先股”，責(zé)任承擔(dān)的“普通股”，形成事實(shí)上的大股東的利先責(zé)后的公司治理的缺陷機(jī)制；三是信托責(zé)任意識(shí)尚未建立，更缺乏信托責(zé)任監(jiān)督制約機(jī)制。按照西人觀念：董事會(huì)與經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)是完全獨(dú)立的兩個(gè)組織，經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)是由董事會(huì)挑選并監(jiān)督的專(zhuān)業(yè)人員構(gòu)成，以業(yè)績(jī)向董事會(huì)負(fù)責(zé)，而董事會(huì)成員則并不注重必須與企業(yè)主業(yè)一致，更看重其對(duì)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的助益及對(duì)股東信托責(zé)任的維護(hù)。我們的上市公司大股東、董事會(huì)、經(jīng)理層主要成員往往是同一班人甚至是同一人擔(dān)任，信托責(zé)任的建立維護(hù)和監(jiān)督制約機(jī)制混淆不清，將股份回購(gòu)這顆種子種在我們社會(huì)誠(chéng)信土壤并不肥沃而且是相當(dāng)貧瘠的土地上，即使種子再好也會(huì)長(zhǎng)不出好苗，更結(jié)不出好果。如果不去認(rèn)真完善我們的政策法規(guī)并且有效執(zhí)行，光一時(shí)心血來(lái)潮式地鼓勵(lì)，特別是如果不加強(qiáng)信息披露的監(jiān)管和對(duì)內(nèi)幕交易的打擊，股份回購(gòu)就會(huì)被某些人當(dāng)做雨傘，只為大股東遮雨，“讓領(lǐng)導(dǎo)先走”，使得廣大中小股民淋個(gè)內(nèi)外涼透。更會(huì)有某些先得利者的大股東在那里偷喊：錢(qián)多人傻快來(lái)玩（股份回購(gòu)游戲）！

本文為本人原創(chuàng)，發(fā)表在2013年8月《財(cái)稅研究》雜志上。https://app.tianhenet.com.cn/magazine/finance/wenzhang.php?contentid=524955