杠桿收購（LeverageBuy－Out，簡稱LBO）是一種企業(yè)并購方式，是企業(yè)資本運作方式的一種特殊形式，它的實質(zhì)在于舉債收購，即通過信貸融通資本，運用財務(wù)杠桿加大負(fù)債比例，以較少的股本投入（約占并購資金10%-30%）融得數(shù)倍的資金，對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行收購、重組，并以目標(biāo)企業(yè)未來的利潤現(xiàn)金流作為償債來源。這是一種以小博大、高風(fēng)險、高收益、高技巧的企業(yè)并購方式，也有人稱其為“蛇吞象”、“小魚吃大魚”等。

成功的杠桿收購需要遠(yuǎn)大于普通并購行為的資金支持，要求收購公司具有較強(qiáng)的資金籌措能力。杠桿收購的融資方式與普通收購的方式有明顯不同，它的融資特點主要表現(xiàn)為：企業(yè)采用杠桿收購方式收購其他企業(yè)時，以被收購企業(yè)的資產(chǎn)作為抵押，籌集部分資金用于收購。在一般情況下，借入資金占收購資金總額的70%-80%，其余部分為自有資金，通過財務(wù)杠桿效應(yīng)便可成功地收購企業(yè)或其部分股權(quán)。

杠桿收購中除去收購企業(yè)自身權(quán)益資本外的負(fù)債部分，主要來自銀行貸款、發(fā)行債券，以及民間借貸等負(fù)債。不同的籌資方式資金成本不同，因此杠桿收購中的資本結(jié)構(gòu)呈倒金字塔型：頂層是對資產(chǎn)有最高級求償權(quán)的一級銀行貸款，約占資金總額的50%-70%；中間是向投資者發(fā)行的約為收購價20%-40%的夾層債券，被統(tǒng)稱為債券的夾層資本；塔基是收購者的自有資本，只占所需總金額的10%-30%。

【案例分析】吉利汽車收購沃爾沃（2010年3月）

1. 當(dāng)事方基本情況

沃爾沃汽車公司創(chuàng)立于1924年，是北歐最大的汽車企業(yè)，也是瑞典最大的工業(yè)企業(yè)集團(tuán)，世界20大汽車公司之一。沃爾沃汽車作為全球汽車安全技術(shù)的領(lǐng)航人，以其卓越的安全設(shè)計成為了豪華汽車品牌中的經(jīng)典。1999年，Volvo汽車公司以65億美元的高價被世界第二大汽車生產(chǎn)商———福特收購，與路虎(LandRover)，捷豹(Jaguar)和阿斯頓·馬丁(AstonMartin)并列福特高檔車部門旗下成員。

浙江吉利控股集團(tuán)有限公司成立于1986年，是一家以汽車及汽車零部件生產(chǎn)經(jīng)營為主要產(chǎn)業(yè)的大型民營企業(yè)集團(tuán)，資產(chǎn)總額已經(jīng)超過50億元，2009年銷售額突破165億元；1997年進(jìn)入汽車制造領(lǐng)域以來，成長為中國經(jīng)濟(jì)型轎車的主力品牌，2003年企業(yè)經(jīng)營規(guī)模列全國500強(qiáng)第331位，被評為“中國汽車工業(yè)50年發(fā)展速度最快、成長最好”的企業(yè)之一，是國內(nèi)汽車行業(yè)十強(qiáng)中的惟一一家民營轎車生產(chǎn)經(jīng)營企業(yè)。

2. 收購動機(jī)

（1）品牌升級戰(zhàn)略

沃爾沃的汽車品牌廣泛被歐美日等汽車發(fā)達(dá)地區(qū)市場認(rèn)可，完成對沃爾沃汽車股權(quán)（含核心知識產(chǎn)權(quán)）100%的收購，將使吉利汽車成為中國首個擁有國際豪華汽車品牌的自主品牌汽車。吉利憑借沃爾沃價值連城的品牌商譽(yù)與全球領(lǐng)先的安全技術(shù)，利用原有的經(jīng)商網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)軍高端轎車市場，可以提升吉利汽車的品牌形象和國際知名度。收購沃爾沃是吉利從主營中低端轎車到兼營高端豪華轎車，從中國走向全球的國際化擴(kuò)張戰(zhàn)略。

（2）收益改善預(yù)期

沃爾沃在2005年取得了3億美元盈利，之后三年一直處于虧損，2008年虧損達(dá)到了15億美元。吉利高層認(rèn)為，沃爾沃之所以陷入虧損，主要是受金融危機(jī)影響銷量大幅下滑，產(chǎn)能放空，以及采購成本過高。實現(xiàn)并購后，吉利將通過有效的管理措施，制定新的獎勵考核機(jī)制，調(diào)動瑞典現(xiàn)有管理團(tuán)隊的積極性。在鞏固穩(wěn)定現(xiàn)有歐美成熟市場的同時，積極開拓以中國為代表的新興市場，降低成本、拓寬產(chǎn)品線。計劃兩年內(nèi)使沃爾沃盈利轉(zhuǎn)負(fù)為正。

3. 融資方案

首先，確定融資金額。雖然沃爾沃連年虧損，銷量一路下滑，但仍是一家凈資產(chǎn)超過15億美元、具備造血和持續(xù)發(fā)展能力的跨國汽車公司。僅沃爾沃品牌價值就接近百億美元，還擁有4000名高素質(zhì)研發(fā)人才隊伍與體系能力。由于品牌價值與研發(fā)實力都是無形資產(chǎn)，并購交易的現(xiàn)時價值具有不確定性。根據(jù)吉利與沃爾沃的談判結(jié)果，收購價格最終敲定在18億美元，加上營運資金墊付9億美元，總共需要融資27億美元。

然后，制定融資計劃。包括國內(nèi)融資與國外融資兩部分。國內(nèi)融資：吉利自有資金占收購價的25%，以收購后預(yù)期現(xiàn)金流為抵押，向國內(nèi)銀行與地方政府籌集收購價的25%。國外融資：向境外銀行與吉利的投資者籌集收購價的50%。

具體融資對象：①自有資金部分：吉利自籌。②銀行貸款部分：主要來自中國進(jìn)出口銀行（5億美元）、中國銀行（10億美元）、國家開發(fā)銀行（3億美元）、成都銀行（1.5億美元）、瑞典當(dāng)?shù)卣畵?dān)保的歐盟內(nèi)相關(guān)銀行的低息貸款等。③夾層債券部分：高盛資深合伙人（3.3億美元）。

4. 交易評價

這是中國車企第一宗海外收購交易，屬于國內(nèi)企業(yè)對國外企業(yè)的杠桿收購。

首先，吉利此次收購沃爾沃是公司發(fā)展的戰(zhàn)略收購，主要看中沃爾沃品牌的國際知名度與知識產(chǎn)權(quán)，幫助公司一舉打入高端轎車市場與國際轎車市場，在金融危機(jī)后抄底收購，隨著世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇與國內(nèi)外需求的增長，未來升值空間較大。

其次，吉利原先設(shè)想的杠桿收購融資方案國外籌資50%，實際情況未達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，主要原因是國內(nèi)資金支持力度較大，主權(quán)銀行與地方政府看好項目未來發(fā)展，愿意為其融資，從企業(yè)到金融機(jī)構(gòu)都在為中國企業(yè)“走出去”戰(zhàn)略抱著積極的態(tài)度。

杠桿交易在我國方興未艾，隨著國際化與經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程的發(fā)展，越來越多的中國企業(yè)將與國際上的行業(yè)巨擘展開競爭，降低成本追求效益就要求企業(yè)充分發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)與品牌效應(yīng)，杠桿交易為勢單力薄的企業(yè)提供了一個跳板，使其能夠通過最小的資本運作達(dá)到最快的企業(yè)擴(kuò)張的目的，是具有高風(fēng)險高收益的商業(yè)活動，它使人們相信憑借出色的管理能力與商業(yè)眼光，小企業(yè)也可以追求大夢想，有大作為。正如阿基米德說的：“如果給我一個支點,我可以撐起整個地球”