關(guān)于新三板分層方案的消息成為近期新三板市場最為關(guān)注的熱點。此前，有消息稱分層方案已通過證監(jiān)會辦公會，相關(guān)意見將在近期下發(fā)。但隨后，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)通過微信發(fā)布了澄清公告。燕趙都市報記者在走訪中了解到，不論從企業(yè)、券商還是投資機構(gòu)對于新三板分層方案的出臺早有預(yù)料，并相信“分層方案的出臺是早晚的事”。據(jù)消息人士透露，分層方案預(yù)計于10月份前后發(fā)布，并將向市場各界征求意見，但真正實施分層會晚些時日。

分層機制成新三板市場政策紅利

近期，有消息稱新三板市場分層方案已獲證監(jiān)會主席辦公室通過，并稱大體將分為三層：創(chuàng)新層、培育層和基礎(chǔ)層。消息隨后被全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)澄清?！敖?a target="_blank" style="color: black;" >市場傳言的分層方案和分層標準不準確。”股轉(zhuǎn)系統(tǒng)稱，相關(guān)方案正在進行深入的研究和論證。

有消息人士對媒體透露，新三板分層管理方案有望在近期公開，其他制度可能無限期推后。關(guān)于做市商擴圍至非券商機構(gòu)的方案和競價交易的時間都未確定，轉(zhuǎn)板、降低門檻、公募基金進場等也并未推出時間表。就此而言，目前對于新三板市場流動性風險的解決將獨倚分層制度落地。

實際上，早在2014年12月25日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于證券經(jīng)營機構(gòu)參與全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)相關(guān)業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》。該通知被新三板市場各方認為是重量級文件，其主要內(nèi)容包括，一是支持基金管理公司子公司、期貨公司子公司、證券投資咨詢機構(gòu)等其他機構(gòu)開展推薦業(yè)務(wù)。二是支持基金管理公司子公司、期貨公司子公司、證券投資咨詢機構(gòu)、私募基金管理機構(gòu)等機構(gòu)在新三板開展做市業(yè)務(wù)。但開展做市業(yè)務(wù)的機構(gòu)實繳注冊資本應(yīng)不低于1億元。三是允許主辦券商探索股權(quán)支付、期權(quán)支付等新型收費模式。

一位投資公司工作人員告訴記者，此次證監(jiān)會對于新三板分層方案的設(shè)定也將成為一個重要關(guān)注點。“雖然股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對網(wǎng)上的傳言予以辟謠，但根據(jù)以往的經(jīng)驗來看，辟謠往往也坐實了分層方案要出臺的消息?！痹摴ぷ魅藛T說。

如何分層成焦點

根據(jù)市場傳稱的分層方案，市場將分為創(chuàng)新層、培育層、基礎(chǔ)層三個層次，其中創(chuàng)新層為最高層。入選創(chuàng)新層，需要滿足三項條件之中的一項。即最近2年平均凈利潤不少于2500萬，凈資產(chǎn)收益率不低于10%，最近6個月平均股東人數(shù)不少于200人；或營業(yè)收入近2年復(fù)合增長率不低于40%，收入平均不低于5000萬，總股本不少于3000萬元；或最近6個月市值不低于6億，最近一期股東權(quán)益不少于5000萬元，做市商不少于6家。該方案一出即被股轉(zhuǎn)系統(tǒng)辟謠。

股轉(zhuǎn)系統(tǒng)監(jiān)事長鄧映翎此前也曾透露新三板分層設(shè)計思路，其指出新三板的分層設(shè)計思路核心就是提供流動性。從鄧映翎給出的信息可以看出，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)想要推的分層目前有成長板和優(yōu)選板，但也不限于僅有這兩個板。

石家莊臻萬投資咨詢有限公司董事長彭麗告訴記者，券商在選擇上新三板的企業(yè)時，有一定的內(nèi)部審核條件?；旧暇褪沁x擇年營業(yè)收入在5000萬以上，年盈利在500萬以上的企業(yè)。“但實際上，新三板對于企業(yè)并沒有嚴格的營收標準，而是希望讓具有成長性的"兩高三新"企業(yè)進入新三板市場。”彭麗說。因此，在分層機制上除了會考慮財務(wù)指標外，流動性和成長性也是重要關(guān)注點。“分層管理可選擇的標準很多，但活躍程度肯定是重要的參照標準?！币晃蝗探缛耸空f。他表示，其實新三板市場現(xiàn)在已經(jīng)有了差異化的選擇，比如在交易方式上可以選擇做市轉(zhuǎn)讓和協(xié)議轉(zhuǎn)讓，分層管理也會有多種標準。

新三板分層為哪般？

截至8月28日，新三板企業(yè)數(shù)量已經(jīng)達到3348家。業(yè)內(nèi)人士認為，由于新三板市場準入門檻比較低，導(dǎo)致掛牌企業(yè)在規(guī)模、盈利、股本等指標上存在較大差異，從動態(tài)發(fā)展的角度來看，實施分層管理，有利于企業(yè)精準實現(xiàn)投融資對接，同時企業(yè)也很容易通過分層找到市場中可比較的對象。從投資的角度來看，實施分層管理后，可以縮小投資方投資標的范圍，降低投資方標的搜集成本，從而引導(dǎo)投資與企業(yè)精準對接。

彭麗說：“投資者從幾百個企業(yè)中進行挑選，肯定是不現(xiàn)實的。在分層之后，投資人能夠從分層代碼中挑選自己感興趣的行業(yè)。”在彭麗看來，分層必然會對企業(yè)的財務(wù)指標做進一步展現(xiàn)，增強股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對企業(yè)的監(jiān)督和披露義務(wù)。彭麗表示，現(xiàn)在機構(gòu)要投資一個企業(yè)，提前要做專業(yè)評估。企業(yè)也要不斷參加路演，供機構(gòu)篩選。這對雙方而言，都是一個不小的成本支出。“其實，這也是投資人一直希望股轉(zhuǎn)中心做的工作。而且，對于企業(yè)未來轉(zhuǎn)板而言，也會減少審核等步驟?！迸睇愓f。

河北大卓律師事務(wù)所品牌部主任李永卓認為，新三板分層必然會將財務(wù)指標作為重點考核標準。李永卓說，如果將財務(wù)指標納入分層機制，看似與股轉(zhuǎn)中心的初衷相悖，但是也只有財務(wù)指標才能對企業(yè)資質(zhì)進行量化。“目前，新三板市場上的企業(yè)質(zhì)量良莠不齊，分層有助于投資者對企業(yè)進行更精確的判斷。”

一位不愿具名的投資界人士告訴記者，新三板分層方案的出臺不會對市場造成較大影響。他表示：“分層之后，只是會出競價交易系統(tǒng)而已，對現(xiàn)在的市場規(guī)則并不會帶來多大改變?！?/span>

分層或是基礎(chǔ)制度完善的開始

什么是分層管理，其對新三板市場有何影響，之后又將迎來哪些制度創(chuàng)新，這些問題尚沒有得到官方回應(yīng)。股轉(zhuǎn)系統(tǒng)內(nèi)部消息稱，分層管理的思路是針對不同層次給予“差異化的監(jiān)管”以及“差異化的服務(wù)”。市場分層之后，將給予最高層次企業(yè)“準IPO”的發(fā)行待遇，首次發(fā)行可以突破單次發(fā)行35人的限制，相當于公開募集。

“分層之后，隨之而來的很可能就是轉(zhuǎn)板機制的出臺，新三板市場機制的完善速度也將加快。”李永卓說，不少企業(yè)將新三板作為其進入中小板或創(chuàng)業(yè)板的中間環(huán)節(jié)。轉(zhuǎn)板之后，企業(yè)流動性必然加強，融資也更加便利。李永卓說：“股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對于新三板的政策一直比較謹慎，但是對其的管理也肯定要從粗放型向精雕細琢轉(zhuǎn)變。”

對于做市商擴圍以及降低投資門檻等方面的制度改變，彭麗希望能夠慢一些。彭麗表示，雖然新三板市場迅速擴張，但是專業(yè)人員卻走到了市場后面，“做市商的不活躍，一方面是券商資金有限，另一方面是專業(yè)人員并沒有掌握到機制的精髓，做市的人技術(shù)水平不夠。”而對于新三板的高門檻，彭麗認為，在當下制度建設(shè)不完善的情況下，讓機構(gòu)進入市場進行布局，通過專業(yè)人士來規(guī)范市場、找到經(jīng)驗，有利于未來新三板市場的良性發(fā)展。

上述券商界人士認為，由于新三板市場屬于私募市場，流動性不強是必然的。另外，符合券商做市的企業(yè)也相當有限。高門檻也正是為了保護投資者的利益。他表示：“新三板市場是一個風險級別很高的市場，投資者還是要謹慎參與?！?/span>

專業(yè)PE將在并購浪潮中大展身手

并購基金在今年的資本市場上呈現(xiàn)出前所未有的熱度，除了券商系和私募基金謀求向并購轉(zhuǎn)型，大批上市公司也紛紛試水。對于2015年掀起的這輪并購基金浪潮，大鴻基金總裁史洋受訪時指出，基于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的大趨勢，未來大鴻基金不排除向并購基金方向發(fā)展。

到底什么是并購基金？

并購基金是專注于對目標企業(yè)進行并購的基金，其投資手法是，通過收購目標企業(yè)股權(quán)，獲得對目標企業(yè)的控制權(quán)，然后對其進行一定的重組改造，持有一定時期后再出售。“在實際操作中，并購基金并非是要完全取得企業(yè)控制權(quán)，參股也是并購基金的常用手法，在企業(yè)發(fā)展的不同階段，參股的比例也在隨之變化，有增有減?！笔费髲娬{(diào)，并購基金的最大特點是主動管理，基金公司更多地參與到企業(yè)的經(jīng)營管理，尤其是資本運作方面的經(jīng)營管理。

專業(yè)PE更具競爭優(yōu)勢

“目前市場上的并購基金多是上市公司+PE(私募股權(quán)投資)的模式。”大鴻基金總裁史洋表示，表面上看來，上市公司與PE聯(lián)手收購一家公司的控制權(quán)有非常明顯的協(xié)同優(yōu)勢，金融資本與產(chǎn)業(yè)資本相結(jié)合，優(yōu)勢互補，兼?zhèn)淞水a(chǎn)業(yè)方面的戰(zhàn)略思路和資本運作方面的經(jīng)驗。并購基金完全可以與行業(yè)中的龍頭企業(yè)合作，發(fā)現(xiàn)標的并取得控制權(quán)，互相助力實現(xiàn)資本增值。

但是這種專門的并購基金的涌現(xiàn)也體現(xiàn)了我國并購市場不夠完善和成熟的現(xiàn)狀。在成熟市場上，相對于產(chǎn)業(yè)資本，專業(yè)的PE并購基金有非常明顯的競爭優(yōu)勢。

因為上市公司在收購的時候，必須要考慮到標的公司被合并報表后對上市公司財務(wù)情況的影響。其次，收購一家目前經(jīng)營情況一般甚至虧損、但未來通過整合可能潛力無限的企業(yè)，需要收購方在收購后花相當長的時間完成標的公司的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，收購方需要承擔這個過程中的風險，忍受短期的壓力，實現(xiàn)長期的價值提升。這些都導(dǎo)致了上市公司在做出并購決策時不如PE迅速。而專業(yè)的PE基金由于具備整合和重組公司的豐富經(jīng)驗，也會愿意在并購中付出更高的溢價。

史洋同時預(yù)測，未來隨著國企改制的不斷深化，民企的轉(zhuǎn)型，通過并購取得控制權(quán)的機會將不斷涌現(xiàn)，專業(yè)的PE基金將在中國正在興起的這一輪并購浪潮中有所作為。